这就是为什么美国证券交易委员会一直拒绝比特币现货 ETF 申请的原因

比特币 ETP 与现货价格之间的相关性表明价格差异

正如 BZX 交易所的提案所述，该指数的计算将基于前五分钟内五个交易所（Bitstamp、Coinbase、Gemini、itBit 和 Kraken）的成交量加权中值价格（VWMP）。

在一次非常简单和基本的尝试中，使用了上述五家交易所中的四家——Bitstamp、Coinbase、Gemini 和 Kraken——的每日现货价格。

由于比特币 ETP 价格通常与比特币现货价格不同，所有图表都使用每日百分比变化（或每日回报），以便更轻松地比较价格差异。

下图显示了三个 ETP 中每一个与比特币现货价格之间的每日收益比较，这四个交易所使用交易量加权中值法计算。

左侧的散点图显示了 ETP 价格与现货价格的接近程度。 如果两者完美对齐，则所有点都应落在蓝色虚线上。 右图比较了每日百分比回报率并绘制了两者之间的差异。

比较 WisdomTree ETP 和 Spot，虽然散点图集群中的大多数点都在 +/- 5% 半径内，但在这个半径之外肯定存在一些显着的价格差异。 在三个月期间的某一天，ETP 与现货价格之间的日收益率差（蓝色虚线）达到了 10% 以上。

来自 4 个交易所的比特币现货与 WidsdomTree ETP（变化百分比）来源：Cryptowatch

值得注意的是，ETP 价格百分比变化往往比现货波动更大。 下图比较了 Coinbase 实物比特币（蓝线）和比特币现货（粉线），前者的百分比变化可以达到近 15%，而后者刚刚超过 10%。

来自 4 个交易所的比特币现货与 Coinbase 实物比特币（百分比变化）来源：Cryptowatch

同样，21Shares 比特币 ETP 价格也比现货波动更大，与现货的相关性 (62%) 低于 WisdomTree (67%) 和 Coinbase Physical Bitcoin (66%)。

来自 4 个交易所的比特币现货与 21Shares ETP（变化百分比）来源：Cryptowatch

上面显示的价格比较表明，ETP 价格与交易所的比特币现货价格之间存在跨市场定价差异。 价格差异的套利速度不够快，无法防止操纵。

但是，需要强调的是，这只是使用日常数据进行的非常粗略的比较。 价格差异可能是由于每个 ETP 用于计算收盘价的截止时间不同比特币上市第一天的价格，即交易所交易产品不像加密货币现货价格那样 24 小时交易； 00 交易。

此外比特币上市第一天的价格，在实际操作中，会采用更高的频率来计算指数价格，即BZX交易所提案提出使用5家交易所的前5分钟数据计算指数价格，并每隔一段时间更新盘中指示值。每隔一天 15 秒 (IIV)。 此处所做的分析仅使用汇总的每日数据来代表指数价格，高频数据的使用可能无法反映实际的指数价格。

值得指出的是，虽然ETP与现货价格的价差可以通过日线数据观察到，但ETP本身的价差要小得多，如下图所示。

ETP 之间价格差异的散点图来源：Cryptowatch

这些在同一交易所上市的 ETP 很可能都使用相同的频率和截止时间来计算它们的价格； 因此，它们之间的价格差异较小。 这强化了一点，即比特币 ETP 和比特币现货价格之间的价格差异可能是由 ETP 指数计算方法中使用的频率和截止时间引起的，这在本分析中无法完全相同。

交易所之间的现货价格差异很小

在文章开头提到的第一个问题中，SEC还询问了不同比特币交易场所之间比特币价格的相关程度。

根据 Cryptowatch 从 18 个交易所收集的跨平台 BTC/USD 数据，交易所价格差异很小。 作为价格之间相关性的一个例子，将 Coinbase、Gemini 和 Bitstamp 与 Kraken 进行比较，每对之间的相关性非常接近 100%。

SEC 还担心价格影响以及未包含在指数成分中的现货平台操纵的可能性。 如果其他平台上的比特币价格与四个构成平台的价格存在显着差异，Bitstamp、Coinbase Gemini 和 Kraken 市场操纵者可能会寻求利用这种差异来获利。

为了查看四个平台与其他平台之间是否存在价格差异，下图右下角将四个平台的总成交量加权中位数价格与所有 18 个交易所的总价格进行了比较。 几乎完美对齐的线条显示两者之间几乎没有差异。 现货平台没有巨大的价格差异，不同比特币交易场所的价格密切相关。

交易所间价差散点图 来源：Cryptowatch

由于每日价格如此相似，跨交易所的操纵将非常困难。 但盘中仍可能出现价格操纵，但由于缺乏高频盘中数据，不在本次分析范围之内。

根据对 6 个瑞士交易所的 ETP 价格和 18 个交易所的比特币现货价格的分析，ETP 和现货之间确实存在价格差异。 这可能导致操纵 ETP 指数的价格，尽管申请人经常声称复杂的指数计算方法可以防止这种做法。

基于这些在欧洲上市的 ETP 与现货价格之间的价格差异，SEC 对欺诈和操纵的担忧似乎是有道理的。 也就是说，差异可能是由于该分析中使用的日常数据的频率与实际使用的高频数据不同。

相比之下，不同的比特币交易场所之间没有明显的价格差异。 尽管与传统证券交易所相比，这些交易所的现货市场更加分散且监管更少，但通过这些平台恶意操纵价格仍然非常困难。

鉴于大量集中式和分散式、受监管和不受监管的加密货币交易所，很难证明所有交易所的价格效率和相似性。 美国 ETP 申请人要说服 SEC 还有很长的路要走。

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